短中端美债上行占优，30年与加债随机游走

利率周报 · 2026-09-21 至 2026-09-27

一句话概览：过去一周的主线很清楚——美国经济与通胀交易重新占上风，全球长端利率跟随上冲，美国曲线在高位继续陡峭化；就未来三周而言，美国短中端上行压力仍有统计优势，但长端方向不可预测，只能把carry视作静态缓冲，不能把它当作方向信号。

一、上周回顾

美国这条线的驱动最强。新闻流集中指向同一个事实：增长并未被更高利率迅速压制，通胀担忧反而被重新抬高。9月23日，Reuters提到通胀压力抬升了大选前再度加息的可能；同日，MarketWatch称美国企业活动增速达到四年多来最快，MarketWatch、CNBC、Wolf Street一类报道都在描述“热PMI”之后债券遭遇继续抛售，10年期美债收益率一度冲到5.10%附近。到9月25日，WSJ、FT、Reuters继续强化同一叙事：美国经济对高利率和高债券收益率仍表现出韧性，市场把下一步政策路径重新往“更久更高，甚至再加一次”方向定价。9月26日，Yahoo Finance再次强调消费没有明显冷却，经济仍然偏强；与此同时，关于柴油价格、地缘冲突和输入性通胀的讨论也在升温，通胀尾部风险没有退场。

曲线数据与这一轮新闻完全对得上。美国2Y一周上行20bp，20日上行68bp，60日上行73bp，最新4.87%，1年z值2.93；5Y一周上行25bp，20日上行66bp，60日上行84bp，至5.03%，z值3.08；10Y一周上行24bp，20日上行52bp，60日上行74bp，至5.18%，z值3.17；30Y一周上行18bp，20日上行29bp，60日上行56bp，至5.47%，z值2.73。几个关键信号值得单独拎出来看。

第一，整条美国曲线都在高位，但中段最强。5Y与10Y的20日、60日涨幅都不小，说明过去一个月的核心交易并不只是期限溢价扩张，也包含政策利率终点与高位停留时间被整体上修。第二，曲线处于正斜率且继续陡峭。US 2s10s已经来到+31bp，在当前环境下，这更接近“高增长+高通胀+更久更高”的再定价，而不是传统意义上的衰退前兆。第三，30Y收益率虽然也显著抬升，但相对2Y到10Y略弱，说明超长端同时受到增长预期、财政供给和风险偏好的多重影响，单靠动量解释已经不够。

加拿大这条线强度明显弱于美国，但方向一致。9月24日的新闻里，最有信息量的是BoC相关表述：多数加拿大家庭为应对通胀已出现收支缺口，这意味着加拿大内需对金融条件的敏感度更高。相比美国“高利率下增长仍硬”，加拿大更像“通胀压力仍在，但居民资产负债表承压更明显”。这组宏观特征决定了加债收益率也被全球利率环境抬着走，但本国基本面并没有给出像美国那样强烈的再加息叙事。

数据上，加拿大2Y至30Y过去5日分别上行12bp、15bp、14bp、10bp；20日分别上行46bp、43bp、31bp、18bp；60日分别上行66bp、69bp、60bp、50bp。最新水平是2Y 3.39%、5Y 3.69%、10Y 3.97%、30Y 4.27%，CA 2s10s在+58bp。几个特征很鲜明：一是加拿大同样在熊陡，且曲线比美国更陡；二是绝对收益率水平明显低于美国，说明跨境利差仍然偏向美元资产；三是加拿大长端近20日的上行幅度小于美国，显示市场虽然承认全球利率中枢抬升，但并未把加拿大政策路径简单复制成美国版本。

全球这条线的关键词是“长端卖压扩散”。9月24日Reuters直接指出，全球债券抛售延续，美国30年期收益率创2004年以来新高；同日亚洲股债齐跌、油价上行、美元升至两个月高位。英国和欧洲方面，新闻集中在两个方向：其一，英国经济活动在放缓，但通胀与工资压力仍让英国央行难以完全放松表态，9月25日有“英国央行行长警告利率可能上升”的报道；其二，债券市场正在对财政与增长约束重新定价，英法都出现“债市迫使财政收缩”的舆论表达。欧洲大陆这边，Reuters提到ECB执委Schnabel将离任赴IMF任职，这条新闻本身对利率的直接指向有限，但在全球长端波动加剧的背景下，欧洲政策沟通的不确定性也会放大期限溢价波动。

信用市场给出的辅助信息偏谨慎。美国HY OAS过去20日走阔17bp至2.80%，IG OAS持平于0.79%。这说明风险资产并未出现全面失序，信用利差只是温和反映融资条件收紧；当前更核心的冲击来自无风险利率上移，而不是信用风险突然恶化。对利率交易而言，这种组合通常意味着“贴现率上升”仍是主线。

二、对未来利率的看法

方法边界先摆清楚。未来三周的方向判断，只能建立在数据里已经验证有效的动量段上。当前只有美国2Y、5Y、10Y的方向信号被标注为【已证明】；美国30Y以及加拿大全期限都被标注为≈随机游走。对这些随机游走段，方向不可预测、不做判断，只讨论收益率不动时的carry与roll-down。carry是静态顺风，收益率一旦继续上行，价格损失完全可能盖过carry，这一点不能忽略。

先看美国短端和中端。US 2Y、5Y、10Y目前都有【已证明】的上行方向信号，统计优势虽然不算压倒性，但足以支持未来三周“上行压力仍在”的基准判断。强弱顺序上，5Y和10Y的z值更高，分别达到3.08和3.17，说明当前位置相对过去一年已经很极端，但动量尚未自然失效。叠加新闻流里的宏观背景——增长韧性、消费偏强、热PMI、市场重新讨论再加息可能、油价与柴油相关的通胀扰动——短中端很难在没有新增弱数据的情况下快速回落。

对2Y而言，逻辑最直接。当前4.87%的位置配合20日+68bp、60日+73bp的走势，反映政策预期仍在重估。已验证信号给出dir=up，命中56.2%，高于50.5%的基率。未来三周，2Y仍偏向继续承压。需要注意的是，2Y carry虽高，年化5.59，且胜率68%属于较好的静态回报特征，但这不构成“做多2Y就安全”的结论；如果收益率继续上行，短久期债券仍会录得价格亏损，只是亏损幅度通常小于长久期。

对5Y与10Y，方向上同样偏上，但含义不同。5Y更接近政策路径与中期中性利率的交汇点，当前5.03%、20日+66bp、60日+84bp，动量相当强。10Y则同时承接政策路径、名义增长和期限溢价，当前5.18%、20日+52bp、60日+74bp。两者的已验证信号都支持上行延续，命中率分别为53.9%和52.7%。因此，未来三周美国中段利率继续抬升，仍是有数据支持的主场景。若要在短中端内部比较，5Y这轮弹性更突出；10Y则对宏观数据和供给情绪更敏感，波动可能更大。

美国长端不能给方向判断。US 30Y虽处在5.47%的高位，且有“20年来最高附近”的新闻配合，但模型段明确标注为≈随机游走，当前dir=up并不具备可用的预测优势，因此未来三周方向不可预测、不做判断。能说的是静态回报：30Y carry年化5.905，在各期限中最高，但可靠度corr只有0.077，做多胜率53%，只是边际有效。换句话说，若30Y收益率横盘，长端票息与roll-down提供一定缓冲；若长端继续上行十几个基点，久期损失足以吞掉这部分carry。当前全球债市对财政、增长和通胀的理解还在调整，超长端很容易出现大幅双向波动，不能把高carry误读成方向上的安全垫。

加拿大全曲线同样不能做方向预测。无论2Y、5Y、10Y还是30Y，信号都被标注为≈随机游走，因此未来三周方向不可预测、不做判断。就静态特征而言，加拿大10Y和30Y的carry分别为4.53和4.966，做多胜率56%和54%，比纯现金持有多一些票息吸引力，但性质仍然只是“收益率不动时的预期收益”。考虑到加拿大居民部门对高利率更敏感，而新闻面又显示家庭现金流压力加大，加债未必会像美债那样持续承受同等强度的政策重估；但这个相对判断并没有被方向信号证明，因此只能说“美加可能继续背离”，不能把它写成确定的收益率路径。

跨国背离是未来三周值得继续跟踪的重点。美国的新闻与数据共同指向“增长韧性更强、通胀风险更顽固、政策更难转松”，加拿大的新闻则更强调居民承压。在收益率水平上，美国10Y比加拿大10Y高121bp，美国30Y比加拿大30Y高120bp，这种高利差本身就是全球资金配置的重要变量。若美国数据继续偏热，美元利率中枢维持高位的时间可能长于加拿大；但就交易层面，当前只有美国短中端具备统计意义上的方向判断，加拿大更多还是跟随外部环境波动。

曲线形态方面，当前最清晰的是熊陡。美国2s10s在+31bp，加拿大2s10s在+58bp，说明市场已经脱离“衰退临近、前端高后端低”的旧框架，转向“名义增长与通胀黏性抬高整条曲线，且后端不愿明显下行”的新框架。对未来三周而言，美国短中端继续上行，意味着曲线未必立刻重新走平；但长端方向不可预测，所以陡峭化是否继续扩展，没有足够证据下判断。更稳妥的说法是：曲线已经处在正斜率区间，若宏观数据继续强，前端和中端仍有上修空间；长端更多受供给、风险偏好和海外同步波动影响。

从持有期收益角度看，3周这种中短持有窗口下，carry的意义在于缓冲，不在于押方向。美国2Y、5Y、10Y都具备不低的年化carry，尤其2Y达到5.59，且carry胜率较高，意味着若收益率不动或仅小幅波动，短久期资产的持有体验相对较好。长端虽然carry更高，但对几周维度的价格波动过于敏感，当前又缺乏可验证的方向优势，因此静态收益并不足以抵消方向不确定性。

三、风险提示

未来三周最大的风险仍是美国数据继续超预期偏热。Reuters、WSJ都提到，就业和通胀数据将检验美国利率路径；若后续就业、物价、活动数据延续上周的强势，市场对再加息和高位停留时间的定价还可能继续上修，美国2Y至10Y存在进一步上冲风险。

第二个风险来自能源与地缘冲突。Bloomberg提到柴油价格对通胀预期的扰动，新闻里也有中东冲突给股债带来压力的描述。若油价进一步抬升，通胀补偿与期限溢价都可能被动上行，尤其会放大全球长端波动。

第三个风险是财政与供给压力。多家媒体把本轮长端上行与政府债务、财政可持续性讨论联系起来。即便短期内没有新的政策变化，单是高收益率环境下的供给吸收能力，就足以让30Y一类超长端维持高波动。由于这部分期限没有可验证的方向优势，任何单边判断都应保留余地。

第四个风险是信用与风险资产联动。目前HY利差只是温和走阔，IG基本稳定，说明风险还停留在“贴现率上升”阶段。一旦无风险利率继续上行并开始明显压制增长，信用利差可能补跌，进而反过来影响长端避险需求和曲线形态。当前数据还没有走到那一步，但需要跟踪。

最后强调一次方法约束：美国2Y、5Y、10Y可以依据【已证明】信号给出“上行压力仍在”的方向判断；美国30Y和加拿大全曲线方向不可预测、不做判断，只能讨论carry等静态因素，而且carry不能单独构成看多依据。本报告为研究性质、非投资建议。